在港股市场上，静默多时的国有大行近期又开始“悄悄”创新高。
3月中旬以来，在A股中证银行指数仅上涨3%左右的情况下，港股内银股一路震荡上行，目前涨幅已接近10%。其间，国有大行稳步上行频创新高，4月21日，四大行H股股价纷纷走出历史新高，AH股溢价率持续收窄。其中，农业银行、中国银行区间累计涨幅均超过15%。
哪些资金在买入？H股是否更具吸引力？行情能否持续？第一财经梳理发现，最近一个多月，南向资金对国有大行H股抢筹迹象明显。综合机构和受访人士观点，尽管大行A股和H股的交易逻辑存在差异，后者更易受到分红期驱动，但基本面仍是此轮行情能够持续的重要支撑，近期助推因素则来自多个方面，包括外围局势动荡、股息率优势、估值性价比等。
四大行H股股价创新高
截至周一收盘，四大行里建行、工行H股股价单日涨幅在2%以上，农行、中行股价涨幅则接近2%。纵向来看，自3月上旬触及阶段性低点后，各行股价陆续开启了稳步上行趋势。
若从3月10日算起，工商银行、农业银行、中国银行、建设银行H股股价累计涨幅均在10%以上，交通银行H股股价涨幅也接近8%。其中，农业银行、中国银行分别以18%、16%左右的涨幅领先，工商银行、建设银行分别上涨14%、12%左右。
同期，四大行A股股价也有稳定增长，但仅中国银行涨幅超过10%。3月10日以来，中国银行A股股价上涨10.07%，农业银行、建设银行、工商银行分别上涨7.96%、7.4%、6.62%。交通银行、邮储银行股价涨幅则在4%左右。
在此背景下，除邮储银行AH股溢价率略升外，其余5家大行AH股溢价率均有不同程度收窄。截至周一收盘，AH股溢价率最高的仍是农业银行（32.93%），但已经较3月10日下降超过10个百分点；中国银行（29.18%）、建设银行（24.99%）、工商银行（20.10%）AH股溢价率也有一定幅度下降。
得益于这一轮上涨，各行市值又有进一步攀升，建设银行迈入“2万亿俱乐部”。Wind数据显示，截至当日收盘，工商银行总市值为2.6万亿元，农业银行总市值为2.46万亿元，建设银行总市值为2.08万亿元，中国银行总市值为1.79万亿元。
如何看待大行H股股价频创新高？一位券商分析师对记者表示，业绩表现和乐观预期是根本支撑，外部风险逐渐收敛也起到一定催化作用。
长江证券银行业首席分析师马祥云也在报告中提到：“海外投资者重点关注基本面因素对国有行H股估值的影响。今年银行业核心变化在于净息差有望筑底企稳，我们预计今年一季度国有行的净息差单季度环比表现有望优于预期（企稳或微幅下降），将带动利息净收入增速转正、总营收增速上行。考虑2026～2027 年负债成本仍有进一步下降的空间，如果在监管自律机制导向下，贷款收益率降幅能够收窄，净息差将有机会持续企稳甚至回升。”
面对国有大行股价再次异动，不少投资者不禁想起2025年大行在A股上演的“大象起舞”。不过，从交易逻辑角度，国有大行A 股、H 股存在差异。
“A股国有行近年来受市场风格影响更显著，是典型防御资产，交易情绪的活跃资金以及受风险偏好影响的指数基金流动对股价影响显著。H股国有行由于估值更低、股息率更高，近年来核心定价力量是南下追求分红的保险等绝对收益资金，走势更平稳，同时基本面因素也影响股价。”马祥云认为，随着分红期临近，南下资金按惯例增配H股国有行，港股通持股比例进入新一轮上升周期，而且通常持续至三季度。
Wind数据显示，截至周一收盘，建设银行、中国银行、工商银行、农业银行的股息率分别为4.91%、4.87%、4.76%、4.54%。同期，四大行A股股息率最高为工商银行，在4%左右。另从估值来看，目前四大行A股市净率（PB）中位数在0.7倍左右，最高为农业银行的0.9倍；H股PB则在0.6倍左右，最高为农业银行的0.7倍。整体来看，大行H股“性价比”更高。
马祥云表示，目前市场对降息的预期较低，投资者将重点观察净息差改善的持续性，如果逻辑得到确认，将进一步抬升国有行PB估值，尤其低估值的H股对行业基本面长期逻辑的变化更敏感。
H股更有性价比？谁在买入
从股本分布来看，四大行AH股比例差异较大。其中，农业银行A股占比最高，超过91%；其次是工商银行、中国银行，A股占比分别在76%、74%左右。而建设银行接近92%股本为H股，A股仅占8%左右。
如果从市值增量来看，各行股本的AH股分布差异有着明显影响。对比3月10日收盘时总市值，农行、建行、工行总市值增长均超过2000亿元。其中，农行、工行A股股本占比更高，市值增长也主要由A股贡献；建行市值增长则主要由港股贡献。
这也意味着，在涨幅差距不大的情况下，各行在A股和港股市场所需的资金量存在很大差异。去年大行在A股大放异彩之际，有资深投资人士对第一财经分析说，银行股这类蓝筹股的上涨并非“一时之功”，险资加仓、公募基金增配、居民存款搬家等市场关注因素均是驱动力，但交易盘和配置盘布局蓝筹股的时点差异巨大，交易筹码往往在估值足够低时已经向配置盘聚集，这样会加剧上涨行情中交易筹码的稀缺性，反过来推动股价持续上涨，出现价值暴冲现象。
那么，眼下的大行H股行情是谁在买入？外资和南向资金是此轮行情中市场关注的焦点，尤其是前期频频举牌大行H股的保险资金，目前来看仍在继续出手。
Wind数据显示，3月10日以来，南向资金净买入量最大的是中国银行，累计净买入约13.5亿股；其次是工商银行、农业银行，分别净买入6.6亿股、5亿股，建设银行则获南向资金净买入2.1亿股。
相较于2月底至3月10日的净买入量（6.6亿股），3月中旬以来六大行获南向资金净买入量明显攀升，后者是前者4倍有余。其中，农业银行获南向资金净买入量从2月底至3月10日的3194万股明显激增；中国银行的净买入量则环比增加超过12亿股。
目前，南向资金在工商银行、农业银行、中国银行、建设银行港股中所占比例分别为42.16%、48.86%、33.06%、14.63%。马祥云强调，相比2024年至2025 年上半年的大幅加仓，今年南向资金的配置强度已有所减弱，时点也相对靠后。“主要由于2025年以来国债收益率并未进一步单边下行，同时权益市场回暖，短期对高股息国有行的配置紧迫性放缓。从中长期角度，预计持续的资产荒压力，仍将推动H股国有行的股息率未来进一步压降。”他说。
聚焦保险资金，平安系资金继去年多次增持农行、邮储、工行H股之后，在今年4月初又加仓了1966万股农业银行H股，交易金额超过1亿港元。不过，外资的动向则没有明显的单向增持信号。以贝莱德为例，今年以来，这家全球资管巨头在工行、中行的减持和增持交易频繁，对二者的持股比例基本分别在5%和6%上下拉锯。
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